均胜电子

作者:股票论坛

平安观点:

超强并购整合能力造就均胜电子。2011年前,均胜电子产品以传统功能件为主,2010年营收仅为1.54亿元。2011年开始,均胜凭借出色的并购能力先后成功收购并整合普瑞(PREH)、IMA、QUIN、KSS、TS(现更名为PCC),成功将业务拓展至汽车功能件、智能驾驶、汽车安全、新能源汽车动力控制四大领域,并成功绑定奥迪、奔驰、大众等巨头整车厂及博世、大陆、采埃孚等汽车零部件巨头,营收也有望于2017年突破270亿元,7年间CAGR约110%。2017年12月,均胜宣布拟以不超过15.88亿美元收购全球第二大被动安全公司高田的核心资产,有望助力均胜更上一层楼。

    在兼并整合之路上继续前行:公司与全球第二大安全气囊供应商高田签署《谅解备忘录》,拟购买除硝酸铵气体发生器业务以外的资产,交易对价预计不高于15.88亿美元,包括现金及现金等价物预计不少于3.5亿美元,以及与生产经营活动相关的资产包。如果资产购买成功则将进一步提升公司地位,有助于其更快的蚕食高田市场份额,预计份额的提升将会在2018年之后得以显著体现。在生产、研发、客户上的协同效应也有助于公司进一步提高盈利能力。

    并购高田优势明显,奠定巨头之路。汽车安全领域为寡头垄断市场,2016年四大巨头Autoliv、TAKATA(高田)、TRW、KSS市占率分别约37%、20%、18%、8%。若并购成功,KSS将补足日本市场短板,成为第二大汽车安全供应商。此外,并购高田KSS将从两个方面受益:1)提升毛利率:相较于第一大竞争对手Autoliv毛利率20%+,高田受气囊安全事件拖累,近年毛利率下降近3.5个百分点至17.7%,而KSS受制于规模较小,历年毛利率仅约为17.0%。KSS有望借助高田规模效应提升毛利率,并助力高田逐渐恢复原有毛利率。2)助力研发,奠定巨头之基:公司近年不断加码研发,占比从2012年3.5%上升至2016年6.3%,但实际投入金额仅约为1.7亿美元,为Autoliv的25%、大陆的5%、博世的2%。收购高田后带来的营收增量将有效的提升公司的研发体量。

    汽车安全主被动兼顾,布局智能驾驶。受益于高田事件,全球被动安全市场格局重新划分,KSS拟购买高田资产,有望加速抢占高田的市场份额。在手订单饱满,预计新项目订单约为50亿美元,未来业绩增速可期。公司积极拓展主动安全业务,国内主动安全研发中心和厂区正在扩张中,形成美、中、韩三大研发中心,在产品端进一步延伸,有望拓展新的整车厂客户,打开成长空间。我们估计KSS未来3年收入复合增速有望维持在20%以上。

    整合ADAS业务,投身主动安全浪潮。KSS旗下ADAS事业部主要从事前视系统、环视系统及内视系统的研发及销售。受益于ADAS产品逐步普及并向中低端车型渗透,KSS成功开拓吉利、蔚来、长丰等自主品牌,并已经逐步与上海大众和长安汽车进行产品配套测试,2016年与2017H1分别新获订单1.2和1.3亿美元。据Autoliv预测,全球主动安全市场有望于2019年达到120亿美元,CAGR约17.0%,公司有望享受先行优势。

    PCC智能车联协同效应凸显,打造新一代座舱电子。PCC并入普瑞成为公司全资子公司,采购体系和客户拓展预计将会有较大改善,便于国内市场的开拓。公司PCC与普瑞协同效应初步显现,进一步拓展人机交互内部软件领域,打造座舱电子全产业链,未来3年复合增速有望维持在20%以上。

    技术+市场互补,普瑞+PCC融合优势逐步显现。普瑞注重人机交互领域(HMI),相对聚焦硬件;并购PCC后,将获得车载信息系统的开发能力。此外,PCC为大众集团的核心供应商,普瑞可以借此机会深化与大众的合作。随着消费升级,车载信息系统产品需求增长迅速,根据罗兰贝格预测,至2020年,车载信息系统市场规模将达350亿欧元,CAGR达7.5%,其中亚洲CAGR可达9.2%,公司作为龙头之一,有望优享产业红利。

    新能源汽车业务预计持续高增长。公司是宝马BMS全球独家供应商,国内主要客户包括奇瑞、吉利、上海大众、中车等,为奔驰开发的48V微混系统也已投入使用,BMS关系电池续航里程,愈加受到国内整车厂重视,公司有望持续受益于国内新能源汽车爆发,BMS业绩进入上升通道。

    投资建议:智能化大趋势下,公司以超强并购整合能力为基,借助KSS+高田进军汽车安全和ADAS,依托普瑞+PCC布局车载信息系统,着力整合技术提供智能驾驶综合解决方案,有望夺取智能时代竞争高地。暂不考虑高田并表影响,预计公司2017年-2019年归母净利润分别为12.2、12.8、16.8亿元,EPS分别为1.28、1.35、1.77元/股。维持“买入”评级。

    盈利预测与投资建议:公司拟收购高田,未来市场份额有望加速提升,普瑞与PCC整合协同,利润端增速有望提高至20%左右,向全球汽车供应商第一梯队进军。我们预计KSS后续整合、收购高田可能会产生一定费用,下调对公司业绩预测,2017-2019年EPS分别为1.12、1.54、1.95元(原2017、2018年EPS预测为1.33、1.64元),对应PE分别为28.7X、20.8X、16.4X,维持“强烈推荐”评级。

    风险提示:1)兼并整合不及预期。2)全球汽车市场景气度不及预期。

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